한국자산신탁, 골이 깊었던 만큼 반등 폭도 클 전망 (2020.02.27 DB금융투자)

■ 2020.02.27 DB금융투자

한자신의 20년 실적은 영업수익 2,194억원(1.5% YoY), 영업이익 1,328억원(+16.4% YoY)으로 추정된다. 신탁 신규수주는 지방 신규시장 회복을 가정하여 전년대비 31.3% 증가하는 1,580억원으로 추정 했다. 수수료수익 감소는 불가피하지만 대출채권 평균잔고 증가로 이자수익이 늘어나면서 전체 영업수익 감소 폭을 줄일 수 있을 것으로 전망된다.

20년 한자신 실적의 키포인트는 대손상각비용 규모이다. 19년 한자신의 대손상각비용은 총 491억원으로 과거 3개년 평균을 상회했다. 대출채권(신탁계정대) 규모는 1,550억원에 불과했지만 일부 미분양 현장에서 대손충당금 규모가 늘어나면서 비용이 발생했다. 손실이 반영되었던 주요 현장들의 매각(분양)이 완료되어 가고 있고, 잠재적 위험군이었던 사업장의 분양률도 급격히 올라가고 있기 때문에 19년 규모의 대손상각비용이 발생할 가능성은 거의 없는 것으로 판단된다. DB금융투자 리서치센터는 한자신의 20년 대손상각비용 규모를 250억원 정도로 추 정하고 있고, 이를 바탕으로 영업이익은 1,300억원을 상회할 수 있을 것으로 전망한다. 골이 깊었던 만큼 영업이익 반등 폭도 클 것으로 전망된다

한자신에 대한 투자의견 매수를 유지하고, 괴리율을 감안하여 목표주가를 4,000원으로 하향 조정한다. 목표주가 4,000원은 19년 말 BPS 5,800원에 목표배수 0.7배를 적용하여 산출했다. 건설/부동산 관련 기업의 경우 디레이팅 국면에 들어설 경우 멀티플이 의미 없어지는 경우가 많다. 한자신의 18~19년 도 마찬가지였다. 하지만 리스크가 감소하면서 실적이 반등하는 국면에 들어서면 밸류에이션 리레이팅이 가능한 것도 건설/부동산 관련 기업의 특징이다. 20년이 그러한 한 해가 될 것으로 전망하며 한자신에 대해 관심을 갖기를 권유한다. 신탁 2개사 중에는 한자신을 조금 더 선호하는데 그 이유는 대손 상각비용이 늘어나면서 밸류에이션 하락 폭이 한토신에 비해 더 컸기 때문이다. 19년 영업이익이 크 게 줄면서 기저효과로 인해 20년 영업이익이 다시 늘어날 수 있다는 점도 매력적이다.